编者按：本文来自东海基金，作者王靖予 ，医药研究员，动脉网获权转载。
前言
血液制品应用广泛，是由健康人血浆或经特异免疫的人血浆，经过分离、提纯或由重组DNA技术制备的血浆蛋白组分，以及血液细胞有形成分的统称，主要包括白蛋白、免疫球蛋白、凝血因子、抗凝血蛋白和蛋白酶抑制剂等。
血液制品历史最早可以追溯到20世纪40年代初，是反法西斯战争前抢救伤员的需要而诞生的,被视为重要的战略物资。
图1:人体血液的成分及含量
资料来源：《人体解刨学》，PPTA，东海基金制图
一、全球市场规模保持稳健增长，逐渐形成寡头格局
根据Research and Markets 数据，2030 年全球血液制品市场规模有望突破 931 亿美元，保持CAGR 10%左右的稳健增长。复盘海外全球血液巨头，通过不断的并购重组实现寡头垄断格局。全球主要血制品公司从上世纪70年代的102个，锐减到不到20个（不含中国，美国5个，欧洲8个）。
根据2021 年国际血浆蛋白治疗协会数据显示，杰特贝林(CSL Behring)、百特(Baxter)、基立福(Grifols)与Octapharma等公司血液制品营收占全球市场的78.84%。目前海外血制品企业产量市场份额CR5超过80%。
以CSL 公司为例，CSL 先后收购了 ZLB、美国 Aventis Behring 公司、中国中原瑞德公司，逐步走出澳大利亚本土，成为了国际血制品行业走向集中化过程中生存下来的强者。根据 CSL公司公告，截至 2022 年 12 月，CSL 在全球范围内共有单采血浆站 337 所血浆站在采。
图2:CSL 主要历史事件梳理（截止到23M5）
资料来源：Capital IQ，CSL 公司公告及网站，中金公司研究部
二、国内血制品行业处于较快发展阶段，供给是其限制的主要因素
国内血制品行业处于较快发展阶段。血制品根据米内网数据统计，2022 年我国公立医疗机构血液制品销售额约为 464 亿元。根据前瞻产业研究院统计，2027 年中国血制品行业市场空间有望提升至 780 亿元左右，2022 至 2027 年复合增长率为 11.6%。
国内采浆供需存在较大的缺口，供给是其限制的主要因素。实际采浆需求预计超过16000吨，2022年国内28家血制品生产企业的血浆采集量约10181吨。
图3:中国近年采浆量统计（吨）
资料来源：中商产业研究院，公司公告，卫健委，东吴证券研究所
血制品行业进入壁垒较高。我国在血制品行业准入、原料血浆采集、生产经营等方面制定了一系列限制政策，因而血制品行业拥有较强的政策壁垒。
● 1985年，禁止进口除白蛋白以外的血制品
● 1996年，一个采血区域内只能设立1个单采血浆站
● 2001年，不再批准新的血制品生产企业，截止到2022年末，国内生产企业仅有28家。
● 2002年，禁止从疯牛病疫区进口白蛋白
● 2012年，“三大类，六产品”是开设浆站必要条件（截止到目前只有14家符合要求）
图4:血制品各个环节具有严格标准
资料来源：博雅生物官网，开源证券研究所
图5:国内采浆系统独立于全血采集系统
资料来源：观研报告网，开源证券研究所
三、各省浆站规划清晰，“跑马圈地”频现
全国新增浆站规划数量超过30 家。“十四五”期间，多地起草新增浆站规划。内蒙古自治区卫健委起草了《内蒙古自治区单采血浆站设置规划（2022-2025 年）（征求意见稿）》，2022-2025 年全区规划设置 10 个单采血浆站。云南省卫健委制定了《云南省单采血浆站设置规划（2021—2023 年）》，计划在前期开展试点的基础上，全省共设置单采血浆站 19 个（含 2 个试点单采血浆站）。吉林省卫生健康委关于印发《吉林省单采血浆站设置试点工作方案》的通知，规划在长春市辖区内设置2 家单采血浆站作为试点。
图6:中国在营单采血浆站数量（2014-22年）
资料来源：数据来源：中商产业研究院，公司公告，中金公司研究部注：部分省份明确提出单采血浆站设置规划，目前已有部分项目落地，如云南省、河南省，后续可继续关注未完成规划。四川省、辽宁省、黑龙江省、广东省、江西省、湖南省在“十四五”规划中明确不再增设浆站
单浆站采浆量相较于欧美较低，但增长有限。2022 年中国平均单采血浆站年采浆量约为 34 吨；而根据 PPTA 的统计，2021 年美国平均单采血浆站年采浆量约为 54 吨。
我国浆站多集中在中部地广人稀的地方，因而单浆站采浆量天花板很难大幅提升。
● 天坛生物已有浆站主要集中在甘肃、四川和湖北。
● 上海莱士的浆站主要集中在安徽、广西。
● 华兰生物的浆站主要集中在重庆、河南。
● 派林生物的浆站主要集中在黑龙江。
● 博雅生物的浆站主要集中在江西。
● 卫光生物的浆站主要集中在广东。
图7:我国献浆频次大幅低于欧美
资料来源：方正证券
国内血制品企业行业整合提速，且已经趋于后期，企业纷纷通过并购跑马圈地，合作扩大企业规模，收购兼并案例层出不穷（如下所列）。通过大多数并购的案例梳理，我们发现15-20年期间大多数并购的吨浆估值大约在1000-2500w/吨之间。
● 天坛生物，重组中生集团旗下上海血制、兰州血制、武汉血制以及贵州中泰；
● 上海莱士，并购郑州邦和、同路生物、浙江海康；
● 派林生物，并购哈尔滨派斯菲科；
图8:中国血制品企业并购案例（截止到23H1）
资料来源：各家公司公告
四、行业框架：浆站数量×单浆站采浆量×品种数量×吨浆收入×利润率
如前文所述，浆站数量看各公司获批浆站能力以及优势省份的浆站规划。单浆站采浆量虽然相较于欧美发达国家有空间，但短期提升难度加大，近似看为恒定不变的常量。
产品品种：根据中国血浆调查报告，血液中有150 余种蛋白及因子，国外大型企业能够使用层析法分离 20 多种产品，我国血液制品企业的血浆提纯水平和综合利用水平较低，处于第一梯队的企业只能分离 10-12 种，一般企业只能分离 3-4 种。天坛生物、上海莱士、华兰生物位于第一梯队，产品布局最为全面。
吨浆收入：血制品平均吨浆收入250万左右，博雅生物由于小制品产品集中在纤维蛋白原，吨浆收入最高；
吨浆利润：华兰生物和博雅生物2021年吨浆利润可以达到90万，天坛生物和派林生物2021年吨浆利润低于60万，批文数量和特色产品不同，带来较大差异。根据上市公司披露，以现行市场价格测算，人纤维酶原复合物（PCC）、人凝血因子Ⅷ预计有望将提升吨浆利润 30%-40%。
图9:各血制品公司可以生产品种情况
资料来源：各家公司公告，中金公司研究部
得率提升：由于某些原因，有些血制品公司产品未得到有效供应。比如有些企业手上拥有产品批文，但由于设备陈旧/工艺落后/管控不当等原因，导致产率低下经济账算不过来，选择不生产或者不供应，也导致了宝贵的资源浪费。
● 不提升工艺加强管控：无需行政审批，立竿见影提高产率，但提升空间有限
● 改变工艺流程：需要提交升级CFDA审批，大概1年左右。
根据各家公司2022年年报，国内大多血制品企业尚处于通过低温乙醇法制备血制品的阶段，层析技术的提纯工艺目前运用尚少，与海外龙头公司具有差距，由此我们认为血浆提取技术是决定血制品企业生产效率的核心因素。
根据专家交流，10%浓度的层析静丙预计定价在1900元（传统静丙终端挂网价格1200元），目前10%层析静丙占23年比例预计100w瓶，28-30年预计有7-8家企业会变成层析法，预计2030年国内静丙全部升级。
图10:低温乙醇法和层析技术制备静丙的对比
资料来源：公司交流，邢延涛等.全层析工艺制备 10%静注人免疫球蛋白及检测分析，中金公司研究部
图11:每吨血浆主要产品得率
资料来源：公司交流，中金公司研究部
五、需求端：随着医生对血液制品的认知水平的提升，临床使用量将不断增加
静丙：今明两年静丙供需“供不应求”逐渐恢复“紧平衡”：最近各地陆续再次迎来呼吸系统疾病的感染高峰，临床对静丙的需求量再次激增,叠加渠道库存端静丙“零库存”，静丙仍然面临供不应求的局面。
● 价格：出厂价480-550元/瓶，医院560-620元/瓶
● 比例：院内：院外=1:1，此前院内占比比较高（60-70%）。其中院外会拿出20%不到进行竞价。
白蛋白：人血白蛋白的临床使用非常广泛，其中ICU和外科是最相关的。2023年1-8月，人血白蛋白的临床需求同样“紧平衡”，医院端需求2023年1-8月同比增长21.34%
● 价格：出厂价330-350元/瓶，医院400-420元/瓶
● 比例：院内：院外=6:4，进口：国内=6:4。
图12:静丙在医院端的销售占比和同比变化
资料来源：公开资料
图13:白蛋白在医院端的销售占比和同比变化
资料来源：公开资料
六、结语
