文：权衡财经iqhcj研究员 钱芬芳
编：许辉
2023年9月1日，?中国证监会官网发布公告《关于对华西证券股份有限公司采取责令改正措施的决定》，华西证券在内控独立性不足，质控部门分管高管担任IPO项目保荐代表人并参与质控审批，内控部分意见未回复、未落实或修改后未经内核即对外报送，质控现场检查力度不足，且部分投行项目聘请第三方未严格履行合规审查，被采取责令改正的行政监督管理措施。此外，华西证券分别在2018年和2021年因山东广悦化工有限公司2018年非公开发债、顺风光电投资发债和民生冷链新三板挂牌项目推荐尽调过程中未能勤勉尽责被给予公开谴责。
由华西证券保荐的四川众邦新材料股份有限公司（简称:众邦股份）拟在创业板上市，2023年6月28日被受理，7月24日进行了更新。本次拟公开发行股份总数不超过1,251万股（未考虑超额配售选择权），占发行后总股本比例不低于25.00%。此次拟投入募集资金5亿元，用于四川众邦新材料股份有限公司盐酸金刚烷胺及衍生物智能绿色生产线与研发中心建设项目和补充流动资金。
众邦股份实际控制人持股超四成，对赌协议存在恢复效力；市场竞争加剧，营收连续翻番，毛利率异常于同行；客户集中度较高，应收账款占比高；研发人员在可比中最少，毛利率却反超；产能描述较纷乱，产能利用率和产销率较低，逆势扩产；事故多发，处罚不断。
实际控制人持股超四成，对赌协议已终止存在恢复效力
众邦有限于2014年2月由王南、陈小东代王军出资设立，注册资本为100.00万元。2021年12月，众邦有限整体变更设立为股份有限公司。王南、陈小东其时均为王军实际控制的兴富邦贸易、大洲贸易核心人员，系王军创业团队的主要人员。兴富邦贸易主要从事己二醇生产及销售，大洲贸易主要从事金刚烷生产及销售，众邦有限成立时拟重点开发金刚烷的下游医药应用市场，2015年12月王军与王南、陈小东解除代持关系。
公司于2020年至2021年年初收购了兴富邦贸易、大洲贸易的产成品、原辅材料、可拆卸的通用机器设备、专利等资产，兴富邦贸易、大洲贸易不再从事化工产品生产和经营。本次业务整合购买的资产总额7,583.68万元，占公司2019年末资产总额23,915.76万元的31.71%。
截至招股说明书签署日，公司实际控制人王军直接及间接控制公司41.48%股份，同时担任公司董事长、总经理。王军1984年至1989年于四川轻化工学院留校任讲师，1989年至1996年于四川省化学工业总公司先后任经营厂长、生产基地副总经理等。1998年起创办和经营泸州邦力化工有限公司、兴富邦贸易、大洲贸易、众邦有限。2014年2月起任众邦有限执行董事、总经理，2021年12月至今任公司董事长、总经理。公开资料显示，四川省化学工业总公司为全民所有制企业，成立于1992年，其名下的投资公司均已吊销，未注销或已注销。
公司股东美华合伙、善麟合伙、健康基金、翔太合伙、金智银聚、金智银创、正锦源合伙、陆国芬、张明阳分别与公司及控股股东、实际控制人王军签署了对赌协议，约定如截至2022年6月30日公司未完成首次公开发行股票并上市，则前述股东有权要求王军回购其所持公司股权；对赌协议中同时约定了其他涉及回购义务的事项等特殊股东权利条款。
截至招股说明书签署日，美华合伙、善麟合伙、翔太合伙、金智银聚、金智银创、正锦源合伙、陆国芬、张明阳与公司、王军之间的对赌条款已终止，健康基金与公司、王军之间的对赌条款在本次发行获得受理之日起终止。但如公司提交上市申请后撤回申请或者中国证监会或其他有权机构不予核准/终止审核公司上市申请的，则前述股东与王军之间的对赌条款效力恢复；金智银聚、金智银创另约定如公司未在2023年6月30日前提交上市申请则对赌条款效力恢复。
公司存在转贷的情况。报告期内，涉及转贷金额累计总额2,334.96万元。截至报告期末，公司未来12个月内预期需要偿付的有息负债本金及利息金额约2亿元，金额较大，而报告期内流动比率分别为0.72、0.63、0.85，相对较低。
市场竞争加剧，营收连续翻番，毛利率异常于同行
众邦股份是一家研发、生产和销售精细化学品的高科技企业，产品包括金刚烷系列和炔醇系列产品。金刚烷系列产品主要包括金刚烷、盐酸金刚烷胺、3氨基金刚烷醇等，应用于分子筛、医药中间体、光刻胶和特种燃料等领域；炔醇系列产品主要为己二醇，应用于硅橡胶、熔喷布、电镀助剂等领域。2020年-2022年，公司的营业收入分别为8,951.74万元、2.926亿元、5.163亿元，净利润分别为-817.50万元、1298.71万元和1.087亿元。
公司主要产品盐酸金刚烷胺主要用于生产汽车尾气净化用分子筛催化剂，其市场发展有赖于尾气排放法规政策的制定和严格实施。下游产品市场高度景气背景下，公司生产的金刚烷系列和炔醇系列产品市场需求逐年增加，陆续有企业投资建设同系列产品项目。虽然公司的客户对供应商稳定可靠地提供高质量产品的能力要求较高，但是如果上述企业达产并通过客户认证，公司面临市场竞争加剧风险。
报告期内，众邦股份综合毛利率分别为19.43%、22.26%、40.13%。众邦股份的毛利率可谓反常，从19.70%直接翻番至40.12%，与可比同行稳定的均值产生了背离。
公司风险提示中却称业务发展受市场竞争格局、下游市场景气度、行业政策、宏观经济形势等多方面因素影响；此外，当前市场竞争加剧、中美摩擦、全球经济衰退等因素，都可能对公司的经营业绩造成不利影响。因此，公司存在经营业绩下滑50%甚至亏损的风险。
客户集中度较高，应收账款占比高
众邦股份主要产品盐酸金刚烷胺生产的分子筛更多应用于柴油车，尤其是重型柴油车的尾气净化。报告期内新能源汽车产量分别为135.7万辆、352.8万辆、703.0万辆，其中乘用车占比均达90%以上，商用车尤其是新能源商用重型车普及率处于较低水平。如果未来技术突破后，新能源商用重型车大规模取代重型柴油车，公司将面临产品需求大幅下滑的风险。
报告期内，公司前五大客户收入占营业收入比例分别为70.75%、60.12%、56.26%，集中度较高。公司是金刚烷系列和炔醇系列产品细分市场的主要生产商，客户主要为化工、医药生产型企业，行业专业性强、客户集中度高。
从客户诺力昂的环保处罚来看，可谓历史悠久，涉及到化工用品，就难离开排放污染物超过规定排放标准的情况。如据常环行罚字（2018）第79号显示，江苏强盛功能化学股份有限公司2018年不按规范设置排口受罚7.5万元。
报告期各期末，公司应收账款账面价值分别为5,886.56万元、9,095.06万元、8,653.42万元，占流动资产的比例分别为26.81%、37.70%、30.62%，占比较高，对资产质量影响较大。逾期3个月以上金额占期末余额比例分别为20.75%、9.67%、2.46%，2020年末占比较高主要系三开集团基于其资金支付安排晚于信用期向公司支付货款，该部分逾期款项已于报告期内全额收回。
报告期各期末，公司的存货账面金额分别为1.121亿元、5,846.59万元、9,344.41万元，占流动资产的比例分别为51.06%、24.23%、33.06%。报告期内，公司存货周转率分别为1.02、2.66、4.03，相对较低。
报告期内，公司主要原材料采购金额分别为8,013.23万元、8,065.75万元、1.37亿元，占原材料采购总额的比例分别为89.06%、68.81%、74.82%。
研发人员在可比中最少，毛利率却反超
报告期各期末，众邦股份在册员工分别为390人、643人、718人。截至报告期末，公司研发技术人员合计37人，仅占员工总人数比例为5.15%。公司中专及以下的员工为442人，占比为61.56%。
报告期内，众邦股份的期间费用总额分别为2,218.67万元、4,661.44万元、7,581.48万元，占营业收入的比例分别为24.78%、15.93%、14.68%。报告期内，公司管理费用分别为1,287.37万元、2,438.58万元、4,441.53万元，增长率分别为89.42%、82.14%。管理费用率别为14.38%、8.33%和8.60%，高于可比公司平均水平，与民祥医药较为相似。
报告期内，众邦股份研发人员的薪酬分别为137.71万元、568.24万元、1,037.49万元，呈上升趋势。研发费用占营业收入的比例分别为2.07%、3.01%、3.89%。2020年、2021年公司研发费用中的薪酬较小。与可比同行相比，公司的发明专利较少，研发技术人员数量最少，最近一年的毛利率却最高。
截至招股说明书签署日，公司拥有2家控股子公司，不存在分公司、参股公司。其中四川华冠众邦科技有限公司成立于2023年3月，公司持有70%，华控技术转移有限公司持有15.00%。泸州泰邦科技有限公司成立于2018年2月，公司持有80.31%朱吕平持有19.69%。
产能描述较纷乱，产能利用率和产销率较低，逆势扩产
打开众邦股份的官网，记载众邦股份拥有年产金刚烷3000吨的生产线;拥有年产盐酸金刚胺3000吨的生产线，年产800吨3-氨基-1-金刚烷醇的生产车间。回到招股书，公司市场地位描述中，众邦股份作为国内较早从事金刚烷系列和炔醇系列产品研发、生产和销售的企业，公司是该细分市场的主要生产商，拥有2,500吨/年盐酸金刚烷胺、5,000吨/年己二醇产能。截至2022年末，已量产的主要竞争对手民祥医药拥有2,000吨/年盐酸金刚烷胺、宏达化工拥有5,000吨/年己二醇产能。
在公司成长处则称，报告期内，公司新建5,000吨/年金刚烷生产线、5,000吨/年己二醇生产线，并通过技改的方式将盐酸金刚烷胺的产能从1,500吨/年扩大至2,500吨/年，基本上能满足公司目前的市场需求。
2021年8月，公司完成盐酸金刚烷胺生产线的技改，年产能由1,500吨提升至2,500吨，因此2021年产能利用率所有下降。2022年，盐酸金刚烷胺生产线分别因高温限电、配电室搬迁等停工停产2个月，因此2022年产能利用率不高。
从产能利用率与产销率上看，众邦股份的产销率持续较低，其中金刚烷产能利用率整体较低，2020年，盐酸金刚烷胺市场萎靡，公司产销率较低。2021年，公司策略性地降低了盐酸金刚烷胺的销售价格，刺激了市场需求，产销率增长。2022年，受国际形势、全球经济衰退等因素影响，全球柴油车产量下降，产品需求量减少，导致产销率有所降低。
而此次公司募投项目盐酸金刚烷胺及衍生物智能绿色生产线与研发中心建设项目，主要目的为建设5,000吨/年盐酸金刚烷胺和500吨/年3氨基金刚烷醇的先进生产线，以满足市场需求，提高市场占有率。本项目土地出让费投资3,220.00万元，建筑及装修工程费投资2.087亿元，占比为45.90%设备购置及安装费投资1.521亿元，占比为33.46%，预备费2,164.56万元，铺底流动资金4,000.00万元，近四成的募资用于建筑装修。盐酸金刚烷胺在报告期2500吨的产能利用仍不充分的情况下，再大额募资翻番扩能，众邦股份的募资必要性令人起疑。
事故多发，处罚不断
虽然招股书称溴水属危险化学品，排污运输成本高且有安全风险，而公司通过利用氯气氧化溴水得到溴素，溴素投入溴代反应得到溴代金刚烷再进行胺化反应得到溴水。如此循环处理在提升安全性的同时大幅降低了高污染物安全排污成本，不过从实际安全生产上看，众邦股份可谓受罚不断。
2020年4月9日，因公司液氯库应急报警电话无人接听，泸县应急管理局对公司处以罚款1.50万元。2020年8月14日，因公司胺化车间1509B反应釜搅拌器未采用防静电皮带、溴素卸车处未设置有毒气体检测报警器等，泸县应急管理局对公司处以警告、罚款3.60万元。
2021年1月7日，因公司原材料库2号库内部的尿素、氢氧化钠等垛位与墙壁之间的安全间距不满足50CM要求，硝化剂有调节阀但无法投用，无流量计等，泸县应急管理局对发行人处以警告、罚款12.00万元。2021年4月27日，因公司氯气站称量区3名工人在对氯气泄压罐顶部法兰进行检修时有白烟冒出，3名工人未佩戴防毒面具，未对氯气缓冲罐进行清洗置换、取样分析等，泸县应急管理局对公司处以警告、罚款1.00万元。2021年11月3日，因公司氯气站液氯储槽液氯出口管道采用角钢做硬支撑，不符合规范要求，氯气站液氯储槽周围围堰高度不满足规范要求等，泸县应急管理局对公司处以罚款3.00万元。
2021年7月30日，因泰邦科技环境风险隐患排查未发现初期雨水收集进入应急池的管道高出雨水进入市政雨水管网的管道、未发现雨水管网切换阀存在渗漏，致使初期雨水囤积于收集管网并经切换阀渗漏到外环境，泸州市生态环境局对泰邦科技处以罚款1.00万元。2021年11月3日，因泰邦科技罐区丙酮储罐氮气密封管道入罐根部无切断阀、己二醇车间乙炔压缩机乙炔管道上的氮气置换管线未断开或加盲板等，泸县应急管理局对泰邦科技处以罚款3.00万元。
2022年4月7日，因泰邦科技甲苯、丙酮物料卸车区围堰设置高度不符合要求等，泸州市应急管理局对泰邦科技处以罚款4.50万元。
2023年6月20日，因公司1名作业人员在清洗乙炔发生器内电石残渣时受伤，在送医途中抢救无效死亡，泸县应急管理局对公司处以罚款65.00万元。因此起一般安全生产事故，泸县应急管理局对公司副总经理朱晓鹏处以罚款6.98万元。朱晓鹏已按时缴纳罚款。
