文：权衡财经iqhcj研究员 李力
编：许辉
城市供热，是指利用一个或多个热源通过城市供热管网等设施向用户供应生产、生活所需热量的供热方式。城市供热分为集中供热模式和分户供热模式。政府对集中供热的投入快速上升，我国城市及县城集中供热面积从2011年的55.19亿平方米增长至2021年的125.48亿平方米，年均复合增长率为8.56%。
发力集中供热的中环寰慧科技集团股份有限公司（简称：中环寰慧）拟在深交所上市，保荐机构为中德证券。2023年1月6日受理后，迄今未有更多的进展。本次拟公开发行股票不超过5000.00万股，不低于本次发行后公司总股本的10%。此次募投项目总投资22.23亿元，公司拟募资17.023亿元，用于平凉中心城区热电联产集中供热天门塬项目、河津市热电联产集中供热工程改扩建项目、信息化建设项目、风陵渡开发区集中供热(汽)项目、宿州市城市集中供热项目、酒泉市热电联产第二供热管线项目和补充流动资金及偿还银行贷款项目（5亿元）。此番大额补流对应的是公司2020年度和2021年度现金分红高达1.5亿元和2亿元。
中环寰慧众多机构持股，持续收购实控人名下亏损公司，曾居间借款闹出股权纠纷；主营为集中供热，特许经营存在风险，税补数额大；市占率微小，应收账款高企，现金大额流失，关联方频繁且大额占用。
众多机构持股，持续收购实控人名下亏损公司，曾居间借款闹出股权纠纷
公司前身寰慧有限，曾用名包括北京寰慧绿能科技有限公司、寰慧科技集团有限公司、中环寰慧科技集团有限公司。北京寰慧绿能科技有限公司成立于2012年1月，由美联绿旗、绿旗科创（2014年4月更名为绿旗科技）、王春婷、丁品才、李晓瑛、王欣共同出资设立。
2015年10月20日，绿旗之星与绿旗科技（绿旗科技与绿旗之星均为吴立群控制下企业）、丁品才与中农北科（丁品才实际控制的企业）、李晓瑛与绿旗科技、寰慧资产与北京博星分别进行了股权转让，同期转让不同价。
公司控股股东为绿旗科技，本次发行前直接持有公司140,451,593股股份，占公司总股本的31.21%。绿旗科技的控股股东为北京朗威，持有绿旗科技80%股权。自然人吴立群及其配偶罗玲分别持有北京朗威96.88%、3.12%股权，吴立群为北京朗威控股股东、实际控制人。基于上述，吴立群通过北京朗威、绿旗科技等主体，实际控制公司14,045.16万股股份，占公司总股本的31.21%，为公司实际控制人。
改制时公司共19名发起人，均为非自然人股东。主要发起人为绿旗科技、九鼎产业、高盛亚洲战略、上海泰合和九鼎有限。绿旗科技拥有的主要资产为所投资企业的股权，主要从事实业投资、空调通风系统集成业务；九鼎产业、高盛亚洲战略和九鼎有限拥有的主要资产为所投资企业的股权，主要从事股权投资业务。而绿旗科技控制的其他企业多达30家，其中有不少为热力或供热公司，存在着同业竞争的可能性。报告期内，中环寰慧向关联方不间断购买股权。
公司称将持续通过收并购或资产托管运营方式实现业务扩张，报告期后，中环寰慧启动了收购实际控制人控制的柳州鑫能生物发电有限公司、通化信能生物质热电有限公司、临澧县凯迪绿色能源开发有限公司、天津市东方嘉能供热有限公司、隆尧奥连热力有限公司5家公司股权的程序。这几家公司多为亏损状态，收购前鑫能生物发电净利润为-1421万元；通化信能净利润为-8.17万元；凯迪绿色能源净利润为1580.55万元；东方嘉能供热净利润为-165.05万元；隆尧奥连热力净利润为609.46万元。上述五家公司2021年年末资产总额、2021年度营业收入和利润总额分别为8.587亿元、2.127亿元和595.15万元，与中环寰慧对应会计科目的比值分别为10.52%、7.83%和1.41%%。
2022年10月，鉴于柳州鑫能即将纳入合并范围，为保证其在合并前后业务稳定发展，公司向柳州鑫能提供借款3,000万元，绿旗科技与吴立群承诺，柳州鑫能和通化信能在2023年至2027年5年期间共计实现的归属中环寰慧净利润不低于人民币2,713万元，若完不成上述承诺，绿旗科技与吴立群将按照2家公司未来5年实际合计归属于中环寰慧的净利润与承诺净利润之间的差额，向中环寰慧进行现金补偿。
而早在2015年，中环寰慧为收购焦作市绿源热力有限公司100%股权，因资金缺乏通过北京满疆科技开发有限公司居间引入北京银钍汇金科技有限公司的外部资金1.7亿元，并以其所持绿旗科技、寰慧有限股权作为担保，还引发了股权纠纷。2015年3月19日，锐邦投资向工商申请将绿旗之星持有的寰慧有限56.54%股权、寰慧资产持有的寰慧有限33.85%股权变更至锐邦投资名下。
律师和招股书均认为《股权转让协议》的签署不会对协议签署后吴立群、寰慧资产、绿旗之星的股权处置行为效力和中环寰慧股权权属及稳定性造成影响。
截至报告期末，公司存在高盛亚洲战略、九鼎有限、桥石投资、桥石离岸投资4名境外股东，主要系2018年8月从新余天科处转让所得。
主营为集中供热，特许经营存在风险，税补数额大
目前中环寰慧主要从事在包括河北省、河南省、山西省、山东省、河南省、陕西省、甘肃省、安徽省及宁夏回族自治区等区域提供集中供热服务，公司通过政府组织的公开招拍挂程序，获得由地方政府授予的城市集中供热特许经营权，并与地方政府签订特许经营权协议，虽然特许经营权协议约定了特许经营期限、经营区域以及排他性条款，但仍不排除在出现供热规划变动、公司未能以符合要求的方式提供供热服务、或出现重大生产安全事故时，政府有权提前收回特许经营权，从而给公司的生产经营带来不利影响。公司拥有的供热特许经营许可证及供热经营许可证中，除红太阳寰慧和宿州寰慧一次性取得30年外，其他均为数年一审。
报告期内供热（电）收入占主营业务收入比例分别为70.09%、78.08%、80.75%和91.83%。
根据《城市供热价格管理暂行办法》（发改价格1195号）的有关规定，我国城市供热价格原则上实行政府定价或政府指导定价。国办函[2020]129号取消北方采暖地区城镇集中供热企业向用户收取的接口费、集中管网建设费、并网配套费等类似名目费用，维修维护等费用由供热企业承担，纳入企业经营成本，不得另行向用户收取。也影响了公司新增项目的配套费收入。
公司的集中供热服务主要采取电厂余热，热源主要采购自当地城市周边电厂的余热，于采购燃料的价格出现波动，电厂等热源厂可能会相应调整售热价格，影响公司的采购热源成本。
公司在所供热运营服务的城市，依据特许经营权所涵盖的特许经营面积范围内按照计划拓展实际供热面积，而实际操作中，各种因素会导致实际供热面积较大程度低于投资建设覆盖面积和签约入网供热面积，不能实现按预期规模或速度增长的目标，则会加大公司的资金占用，固定资产折旧将对公司的经营业绩造成一定的不利影响。
法定供暖时间一般从每年的11月15日到次年的3月15日或11月1日到次年的3月30日，供暖时长约120~150天。如果遇到剧烈降温等极端天气，一般行政指令提前或延后供暖。供热运营服务收入存在较强的季节性特征，虽然从全年来看公司供热运营业务的盈利水平较好，但在年度内分布不均，公司的供热运营收入的确认和利润的体现主要集中在每年的一季度和四季度，公司供热运营业务的季节性波动会增加公司在人员配备和运营资金安排等方面的难度，可能会对本公司的生产经营造成不利影响。因此，公司的季度或中期业绩未必为衡量公司整体业绩的有意义指标。
根据西藏招商引资优惠政策，中环寰慧执行西部大开发15%的企业所得税税率，免征企业所得税地方分享部分，公司实际所得税税率为9%。对供热企业向居民个人供热取得的采暖费收入免征增值税；对向居民供热收取采暖费的供热企业，为居民供热所使用的厂房及土地免征房产税、城镇土地使用税，税收优惠执行期限延长至2023年供暖期结束。
报告期公司收到的税费返还分别为896.42万元、958.79万元、3,144.41万元和1.54亿元，2022年1-6月，公司收到的税收返还较大，系公司收到增值税存量留抵退税所致。报告期内，公司计入其他收益的政府补助金额分别为2,018.64万元、3,965.75万元、4,510.51万元和1,821.11万元。如果未来关于供热业务的政府补助政策发生变化，导致公司无法获得该部分收益，将会对公司的利润水平产生不利影响。
市占率微小，应收账款高企，现金大额流失，关联方频繁且大额占用
中国的城市供热服务行业高度分散，市场参与者众多。目前该行业的大多数市场参与者分为三类：专业供热服务供应商、发电集团附属公司及房地产开发商。专业供热服务供应商可进一步分为国有企业和非国有企业。公司未来在未获得特许经营权的区域进一步开拓市场，开展城市集中供热业务并取得特许经营权的过程中可能会产生竞争的企业主要有华通热力、惠天热电、联美控股、金房节能、廊坊发展等。
2019年-2021年及2022年1-6月报告期各期末，中环寰慧应收账款账面余额分别为7.92亿元、6.575亿元、5.189亿元和5.221亿元，金额较大。公司账期较长的应收账款主要为供热用户欠缴的供暖费，单笔金额较小但笔数较多，公司虽然通过多种手段对欠缴供热费进行催收，但仍面临部分应收账款无法收回的风险，从而对公司业绩和生产经营产生影响。
报告期内，中环寰慧经营活动产生的现金流量净额分别为7.597亿元、7.645亿元、6.129亿元和-3.027亿元。报告期内，公司收到的其他与经营活动有关的现金分别为1.449亿元、1.782亿元、1.959亿元和9,874.61万元，主要为收到的往来款、政府补助款和受限货币资金等。报告期内，公司收到的其他与经营活动有关的现金呈逐年增长趋势，主要系公司收到的政府补助款和往来款逐年增加所致。
从研发投入来看，公司的投入或谓微小，报告期公司的研发费用仅为157.64万元、574.01万元、1,070.47万元和699.95万元，占营业收入的比例为0.07%、0.25%、0.39%和0.47%，行业呈靠许可证吃饭的状态。
报告期内实际控制人和控股股东曾控制但已转让或注销的公司多达36家，中环寰慧2018年8月三名高管同时离任，2020年隔月两名董事离任，2021年一年四名高管离任，包括了首席财务官和副总裁，高管变动较大。
报告期内，公司与关联公司发生的采购金额分别为2,275.50万元、2,710.67万元、1,935.40万元和130.78万元，占当期营业成本的比例分别为1.34%、1.62%、0.99%和0.13%。报告期内，公司与关联公司发生的销售金额分别为1.91亿元、1,241.62万元、135.31万元和44.34万元，占当期营业收入的比例分别为8.54%、0.55%、0.05%和0.03%。
公司实际控制人由于投资新能源发电企业，资金需求较大，存在以个人名义对外借款的情形。截至2022年6月30日，中环寰慧实际控制人吴立群存在多项未到期的大额负债，借款本金超过9,000万元。此外，报告期内关联方占用中环寰慧资金超亿元或近亿元的有：中环国投（北京）投资有限公司2019年和2020年全年占用公司30,435.89万元和29,037.77万元；绿旗科技集团有限公司2019年和2020年年初占用公司17,000万元和14,000万元；中环新能源生物发电有限公司2020年和2021年全年占用公司10,499.30万元和9,391.00万元。截至本招股说明书签署日，公司存在500万元以上的未决诉讼，主要为商务合同纠纷。
